定量測算史上最嚴兩融監管建議：抵押率掛鉤市盈率是高懸利劍

每經編輯 趙笛 王一鳴 宋戈 楊建 許自然    

每經記者 趙笛

每每一個利空出來，馬上就會有“澄清”出現。市場在“狼來了”的故事中自得其樂。

不過，有些事情，市場認真了，就不會來了；市場不認真去對待，很有可能就會兌現了。

5月6日晚間，一則張育軍（證監會主席助理）上海講話的微信記錄稿，瘋傳網絡。由于其內容涉及到對融資融券的嚴厲監管，很快造成了投資者的擔憂。

隨后，這一則“講話”又被澄清了。據說“講話”不是張育軍說的，而是中國證券金融股份有限公司董事長聶慶平的“建議”。

顯然，樂觀者繼續看待這是一則假利空，而悲觀者認為市場的恐慌心理難以抹去。

對于這樣一大段的“建議”，我們更愿意懷著一份謹慎的心理去解讀。

券商兩融余額不得超過凈資本的四倍、券商要以市盈率的高低重算個股抵押率、單一擔保股票市值不得超過半倉等，這樣一連串的“建議”顯然不是憑空想象，而是準備了很久的。雖然，這些不是監管措施，“僅僅”是“建議”，雖然這些“建議”并非出自證監會之口，而是出自證金公司。但誰敢保證，一旦融資盤繼續瘋狂助推估值，“建議”不會變成“監管”。

針對“建議”，《每日經濟新聞》記者連夜趕工做出了三篇解讀文章，未來的走勢或暗藏其中。

 

附上建議，大家看看是否讓人心驚肉跳：

“建議”內容: 1、審慎合理確定融資類業務規模總量控制融資融券業務規模，將證券公司凈資本與融資融券規模掛鉤。加強證券公司融資融券業務規模管理，將業務規模與凈資本掛鉤。單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍。已超過前述要求的證券公司，不得向客戶新增融出資金和證券。
細化融資融券擔保股票的折算率管理，將擔保股票折算率計算與市場指數、市盈率掛鉤，上證180指數和深證100指數成分股股票折算率最高不超過65%，其他A股股票折算率不超過55%，被實施風險警示和暫停上市的折算率為0.靜態市盈高于50倍的A股股票折算率不超過60%，高于100倍的折算率不超過40%，高于200倍的折算率不超過30%，高于300倍的折算率不超過20%，低于0倍的折算率不超過10%。
將高市盈率、虧損股票調出融資標的證券范圍  證券公司應暫停投資者融融資買入上一年度凈利潤為負數或者靜態市盈率高于300倍的標的股票。
2、加強客戶適當性管理，限制股票集中度。 單一客戶提交單一擔保股票市值超過該客戶擔保市值50% ，且該客戶維持擔保比例低于500%的，證券公司應當限制其融資買入或融券賣出。
3、加強證券公司融資融券收益權債權轉讓管理，將轉讓規模與凈資本掛鉤。證券公司通過融資融券債券收益權轉讓方式融入資金待償還債券收益權轉讓融資余額不得超過其凈資本。已經超過前述要求的公司，不得新增融資融券債權收益權轉讓業務，到期業務不得展期。 （轉自網絡）

 

附上《每日經濟新聞》的解讀文章，看看是否與市場走勢契合：

第一篇：證金公司“建議”嚴控總量紅線：券商兩融余額不超凈資本4倍

每經記者 許自然 楊建 宋戈

自去年牛市拉開大幕起，兩融就一直是市場揮之不去的話題，牛市火爆也有其一份功勞。

但是正所謂“成也蕭何，敗也蕭何！”

在市場上漲過程中，風險也在不斷累積、加劇，這也使的兩融總是成為被“開刀”的對象。在5月6日中證協組織的流動性風險管理會議上，證金公司就建議，單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍。已超過前述要求的證券公司，不得向客戶新增融出資金和證券。另外，還建議將高市盈率、虧損股票調出融資標的證券范圍。

《每日經濟新聞》記者注意到，對于證金公司的建議，作為專業投資者的私募人士還是倍感壓力，坦言，如果消息屬實，對市場的影響巨大。

券商兩融余額不超凈資本4倍

據證金公司建議，審慎合理確定融資類業務規?？偭?，控制融資融券業務規模，將證券公司凈資本與融資融券規模掛鉤。加強證券公司融資融券業務規模管理，將業務規模與凈資本掛鉤。單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍。已超過前述要求的證券公司，不得向客戶新增融出資金和證券。單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍。已超過前述要求的證券公司，不得向客戶新增融出資金和證券。

另外，要細化融資融券擔保股票的折算率管理，將擔保股票折算率計算與市場指數、市盈率掛鉤，上證180指數和深證100指數成分股股票折算率最高不超過65%，其他A股股票折算率不超過55%，被實施風險警示和暫停上市的折算率為0.靜態市盈高于50倍的A股股票折算率不超過60%，高于100倍的折算率不超過40%，高于200倍的折算率不超過30%，高于300倍的折算率不超過20%，低于0倍的折算率不超過10%。

除此之外，還有將高市盈率、虧損股票調出融資標的證券范圍證券公司應暫停投資者融融資買入上一年度凈利潤為負數或者靜態市盈率高于300倍的標的股票。其次，加強客戶適當性管理，限制股票集中度。 單一客戶提交單一擔保股票市值超過該客戶擔保市值50%，且該客戶維持擔保比例低于500%的，證券公司應當限制其融資買入或融券賣出。

會議還建議，要加強證券公司融資融券收益權債權轉讓管理，將轉讓規模與凈資本掛鉤。證券公司通過融資融券債券收益權轉讓方式融入資金待償還債券收益權轉讓融資余額不得超過其凈資本。已經超過前述要求的公司，不得新增融資融券債權收益權轉讓業務，到期業務不得展期。

私募：對市場有影響

證金公司建言兩融的言論究竟對市場有何影響呢？《每日經濟新聞》連線西藏琳瑯投資總經理王琳以及西藏銀帆投資總經理李志新，談談私募對此事的看法。

NBD：市場傳言證金公司建議對融資融券業務進行三項新政，你怎么看？

王琳：如果說消息屬實的話，對市場的影響較大，因為證監會從市場風險的角度一直都在降杠桿。此輪牛市是一個資金推動的杠桿牛市，主要由融資融券、傘型信托、民間配資等資金推動的牛市，杠桿都加得比較大，風險也比較大。在市場沒有突破3478點的時候，監管層就對融資融券業務有了一個規范，規定50萬以下的資金不能參與融資融券業務，把門檻定在了50萬以上的高凈值客戶里；之后又有中信證券把擔保股票折算率降低，甚至南車、北車都降到了0，這些措施都是為了降低市場杠桿，規避市場風險，引導市場走向一個健康的慢牛行情。

李志新：如果消息屬實的話，對市場的影響巨大，因為目前市場的很多資金都加了杠桿的，所以市場才會顯得如此瘋狂，杠桿資金有成本的，想賺快錢；特別是折算率和市盈率掛鉤的話，前期很多漲幅過高的票，市盈率大的票會面臨較大的風險，因為杠桿資金都想掙著出來，容易造成踩踏事件。

NBD：如果消息屬實，對市場后期走勢影響怎樣？

王琳：市場后期會出現繼續調整的態勢，從中短期來看，3個月以內，4300以上都是高風險區域，因為一旦市場杠桿降下來，很多資金都要降低杠桿賣票。在5月份到6月份這個時間段，是個高風險的時間段，此次調整的目標位大概在3850-4150點之間，調整周期可能是4-6周之間。極限位置可能是3850點，此次調整會在4150點左右企穩后有機會回到4300點左右，到了4300左右就可以減倉。

李志新：后期會繼續調整，目前階段性的頂部已經形成，市場只有繼續調整，直到調整到一個大家都比較認可的點位。折算率和市盈率掛鉤這個比較有殺傷力，前期漲幅較大的高市盈率的個股下跌會很嚴重。目前市場到了一種博傻的地步了，像全通教育這種票，把以后10多年的成長性都挖掘完了。從中線的眼光來看，市場難以找到好的標的了，只有等市場調整下來了，才有機會選擇好的標的。

NBD：投資者要怎么規避這樣的風險呢？那些板塊風險較小，有投資機會？

王琳：首先降低杠桿，降低倉位；其次是手里的票如果是前期漲幅較大的票，要堅決清倉出局，像南車、北車這樣的漲幅巨大的票，要規避；最后是前期漲幅不大的票，而最近又調整的幅度在20-30%的票，可以留在手里；目前的行情下，主板的機會在公用事業、航空、保險等板塊。中小板、創業板的機會在高端裝備制造、機器人、生物制藥、消費等板塊機會較大。

李志新：投資者如何規避風險，首先是降低杠桿，主動降低杠桿規避風險；其次是不要在高點滿倉操作，控制倉位；最后是回避高市盈率的個股。

 

第二篇：券商兩融杠桿或再調：標的抵押率與市盈率高低掛鉤

每經記者 王一鳴 發自上海

券商兩融業務的降杠桿行動短期或許還將持續。

6日晚間，《每日經濟新聞》記者獲悉，在今日中證協組織的流動性風險管理會議上，中國證券金融股份有限公司（簡稱中證金融公司）相關人士對目前券商兩融業務流動性風險管理提出了單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍、將兩融擔保股票折算率計算與市場指數、市盈率掛鉤以及限制股票集中度等多項兩融監管建議。

并且，證監會主席助理張育軍在會上強調對上述建議予以重視，希望券商認真對待兩融業務風險，也要根據自身情況制定切實有效的風控措施。

6日晚間，受訪券商兩融人士向記者指出，除了目前不少券商們已在實施的將兩融標的折算率與市場表現掛鉤，新建議中還包含將折算率與市盈率掛鉤，倘若鋪開，這將對主題性、高估值的中小盤股后續資金供給形成壓力。

行業信用業務杠桿率約2.4倍

“這是中證金融公司方面的建議，供券商自主確定風控措施參考。雖然不是硬性要求，但例如將擔保股票折算率計算與市場表現掛鉤我們已有實施。”當晚，上海某參會的券商兩融負責人接受《每日經濟新聞》記者采訪時談到。

具體來看，對于“單一證券公司融資融券余額不得超過本公司前一月末凈資本的4倍。”此項，業內人士對此解讀為影響有限，因現有多數券商的信用業務（包含融資融券、股票質押貸款等）杠桿率未超過3倍。

某非銀金融分析師向《每日經濟新聞》記者初略測算的結果顯示，截止今年4月30日，A股兩融余額約1.83萬億、股票質押到期還未質押的市值約為9000多億元，按平均0.4質押率，約合3700億元。對應上市券商約7700多億元的凈資產，得出行業平均信用業務的杠桿率約為2.4倍。

“有個別券商的兩融余額或許達到或接近凈資本的4倍，這樣便面臨收緊杠桿。”該分析師告訴記者。

申萬宏源認為，從行業整體來看，按照凈資本的4倍計算，券商供給的兩融余額上限為3萬億，而兩融的真實需求不會有這么高，當前全市場總的市值50萬億，按照國際經驗兩融余額市值比約為2-5%，即靜態看市場需求上限為2.5萬億，因此該約束整體不受影響。

高市盈率、虧損股票遭調出

上述兩融負責人向《每日經濟新聞》記者指出，兩融監管建議中影響最大的一條在于“細化融資融券擔保股票的折算率管理，將擔保股票折算率計算與市場指數、市盈率掛鉤”。

具體來看，上證180指數和深證100指數成分股股票折算率最高不超過65%，其他A股股票折算率不超過55%，被實施風險警示和暫停上市的折算率為0，靜態市盈高于50倍的A股股票折算率不超過60%，高于100倍的折算率不超過40%，高于200倍的折算率不超過30%，高于300倍的折算率不超過20%，低于0倍的折算率不超過10%。

“倘若實施，對主板低估值品種影響有限，但對兩融標的中主題性、高估值的中小盤股，后續資金供給方面的壓力就明顯了，PE上百倍的品種折算率都很低，這將直接打擊創業板、中小板高估值品種融資的積極性。”該兩融負責人預計，以創業板為例，目前446家上市公司平均市盈率接近100倍。

中證金融公司相關人士還建議“將高市盈率、虧損股票調出融資標的證券范圍，證券公司應暫停投資者融資買入上一年度凈利潤為負數或者靜態市盈率高于300倍的標的股票。”

近30家券商已降兩融杠桿

據《每日經濟新聞》記者觀察，繼傘形信托大面積叫停之后，券商近期為兩融業務降杠桿行動已在持續，對于折算率方面管理主要是與市場指數和相關品種漲幅掛鉤。記者查閱近40家券商官網后發現，至少有近30家券商近日調低可充抵保證金證券折算率。

例如，中信證券從4月27日起，將包括中國南車、中國北車、中國中鐵、中國鐵建、中國船舶在內的658只個股的兩融擔保折算率調整歸零。此外另有374只證券的折算率遭到了不同程度的下調。

下調兩融標的范圍最廣的則是招商證券，下調1352只證券折算率。其中，股票的折算率最高的為0.7。而前期漲幅較大的藍籌、部分券商股品種的折算率都被大幅調低。如中國南車、中國中鐵、樂視網、光大證券、華泰證券、東方財富、金證股份等30余只個股的折算率都下調至0.4以下。而中信證券、萬科A、中國銀行等漲幅較小的藍籌股折算率則相對較高，為0.7。

在多位受訪券商兩融人士看來，伴隨A股短期過快上漲、部分股票漲幅過高，因此調低折算率實屬必要，這有助于對市場風險的把控。

并且，中證金融公司6日還建議，加強客戶適當性管理，限制股票集中度。單一客戶提交單一擔保股票市值超過該客戶擔保市值50%，且該客戶維持擔保比例低于500%的，證券公司應當限制其融資買入或融券賣出。

此外，證券公司通過融資融券債券收益權轉讓方式融入資金待償還債券收益權轉讓融資余額不得超過其凈資本。已經超過前述要求的公司，不得新增融資融券債權收益權轉讓業務，到期業務不得展期。

 

第三篇：“建議”限抵押集中度：單一擔保股票市值不超半倉

每經記者 王一鳴

5月6日晚間，《每日經濟新聞》記者獲悉，當日中證協組織的流動性風險管理會議上，中國證券金融股份有限公司（簡稱中證金融公司）相關人士對目前券商兩融業務流動性風險管理提出了多項建議。

其中一條為“加強客戶適當性管理，限制股票集中度”。即單一客戶提交單一擔保股票市值超過該客戶擔保市值50%，且該客戶維持擔保比例低于500%的，證券公司應當限制其融資買入或融券賣出。

《每日經濟新聞》記者了解，目前各券商“信用賬戶單一證券持倉集中度”規定各不相同，已有券商將現行政策調整接近上述建議，例如廣發證券已宣布自2015年4月24日起，將根據《融資融券業務合同》新增的第三十三條的約定，對信用賬戶單一證券持倉集中度實行實時交易前端控制，具體情況如下：投資者信用賬戶維持擔保比例低于180%的，通過信用賬戶持有的單一證券的市值占其信用賬戶總資產的比例高于50%時，該行有權采取限制買入或融資買入該證券、降低授信額度等措施。

其他券商情況則區別較大，某大型券商目前“對信用賬戶單一證券集中度實施控制”相關規則顯示，自2015年1月起“對信用賬戶單一證券集中度實施控制”情況為例：投資者有未到期的融資融券負債且信用賬戶證券總市值達到或超過2000萬元，且客戶維持擔保比例低于160%時，所持有的單一證券的價值占信用賬戶證券總市值的比例不得超過80%，達到指標控制上限時，由交易系統實時限制該只證券的新增融資買入、擔保品買入或擔保物提交委托。

此外，中證金融公司還建議，證券公司通過融資融券債券收益權轉讓方式融入資金待償還債券收益權轉讓融資余額不得超過其凈資本。已經超過前述要求的公司，不得新增融資融券債權收益權轉讓業務，到期業務不得展期。

資料顯示，中證金融公司成立于2011年10月28日，是經國務院同意，證監會批準設立的全國性證券類金融機構，是中國境內唯一從事轉融通業務的金融機構，旨在為證券公司融資融券業務提供配套服務。