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    管清友、李奇霖:流動性緊張和資產配置難為什么會并存

    每日經濟新聞 2015-09-16 00:52:21

    股市大幅震蕩后,管理層對地方政府融資的約束仍在。房地產銷售端雖有好轉,但巨量庫存之下新開工依然低迷,因此也并未帶動全產業鏈產能再擴張。

    每經編輯 管清友、李奇霖    

    ◎管清友、李奇霖

    最近,投資者都在問錢該往哪投?股市波動太大,債市絕對收益率低,PPP還不規范,大多數三、四線城市的住房不敢碰,而一線城市房價收入比太高、租售比太低。

    在實體經濟很多領域都發生流動性緊張的情況下,會出現“資產配置難”這樣尷尬的現狀嗎?

    2013年6月,我們曾經歷過一次“錢緊”的局面。由于受存貸比考核、信貸投放行業限制以及資本充足率約束,實體對信貸資源的饑渴不能被傳統表內信貸滿足,開始借道表外融資。各類金融創新層出不窮,結構化產品和理財產品在巨大的融資需求驅使下都被創造了出來。

    高收益資產的創造需要投資,到處都有借錢的需求。但央行對這種信貸是警惕的,因為大量創造信用會導致債務累積和潛在的通脹壓力。

    于是,在外匯占款收縮,央行也拒絕補充流動性后,就出現了7天質押回購利率一度上沖至20%的奇觀。

    但是,即使發生了流動性緊張的狀況,從居民層面看,如果有足夠的本金,日子過得還是不錯的,因為投資信托產品很靠譜。即使不買信托理財產品,買一線城市的房產也很好。不愁沒有投資方向。

    隨著國家開始約束地方政府融資,以及央行和銀監會對影子銀行的嚴監管,信托理財產品就不太理想了。一是真正無風險的理財產品收益率下降得很快;二是部分看似高收益的理財信托產品信用風險很大,剛性兌付的冰山在經濟下行高壓之下慢慢碎裂。

    信托理財產品成績下滑之后,大家很快發現了下一個吸金池,那就是股市。當時股票很便宜,許多藍籌股破凈,但分紅率都接近8%;此外,投資者對改革有預期,傳統過剩產能在“一帶一路”的引領下可以重新尋找希望,價值會被重估。

    于是從去年底以來,各路資金開始炒股。銀行也有了除實體經濟之外的高收益資產對接,可以優先配資給杠桿客,還可以對接券商的兩融受益權。此外,打新基金也能為投資者提供近8%的無風險固定收益。

    但是,股市的瘋狂加杠桿行為被監管層警惕,隨后開啟了去杠桿進程。

    股市大幅震蕩后,管理層對地方政府融資的約束仍在。房地產銷售端雖有好轉,但巨量庫存之下新開工依然低迷,因此也并未帶動全產業鏈產能再擴張。

    從居民層面看,實體經濟突然沒有了好的債權類資產和股權資產。大量有投資需求的貨幣沒有投資渠道,貌似已進入“資產配置難”的時代。

    最后的結果是大家接受了更低收益的銀行理財。資金一開始被用來購買信用債,但隨著信用債收益率的降低,一些金融機構開始加杠桿購買。

    債務負擔重的非標準化債權資產被置換成了公司債。值得深思的是,如此兇猛的加杠桿做債,和過去的股市有什么本質區別?

    繞了一大圈,大量貨幣還是圍繞著傳統部門轉,無論是房地產還是地方融資平臺,不管其信用資質如何,只要投資者認為有政府兜底,肯定會用資金橫掃。

    如果實體層面有好的賺錢項目,沒有去向的貨幣肯定會蜂擁而上。但現在還沒有這樣的明確跡象,恐怕這就是流動性緊張和資產配置困難現象并存的原因。

    (作者分別為民生證券研究院執行院長、固定收益研究員)

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