證券時報頭版：“特麻辣粉”意味著此前市場期盼的降準預期正式落空

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由于一季度經濟數據明顯超過預期，上周五的中央政治局會議重新強調了要“堅持結構性去杠桿”，并且重提“房住不炒”。對應到貨幣政策上，則是央行在數次辟謠“降準”之后，于昨日重啟定向中期借貸便利(TMLF，市場又稱為“特麻辣粉”)操作。這也意味著，此前市場期盼的降準預期正式落空。

根據央行的公告，本期TMLF總規模達到2674億元，操作利率維持在3.15%，沒有變化。從技術上來講，由于TMLF的操作期限長達一年，未來還能夠續期，央行壓低長期利率支撐經濟增長的基本態度是沒有變化的。有變化的主要是短端利率，如果按照一季度銀行信貸和整個社會融資規模的上行速度，在這個時點上繼續降準會刺激短端利率繼續下行，這意味著房地產和股票等資產價格承受的“泡沫化”壓力只會更大，在數據顯示經濟已經企穩的情況下，這不是央行樂意看到的局面。事實上，4月份以來，央行在引導市場預期方面并沒有只停留在“辟謠”上，資金市場上一部分的短端資金價格是有所抬升的，市場已經提前感受到了變化。

很多市場人士認為，用TMLF替代降準，意味著貨幣政策在邊際上開始轉向“緊信用”，但財政政策方面的提法仍然維持了寬松的基調，上周政治局會議強調“積極的財政政策要加力提效”，比此前的提法還更為積極。悄然之間，經濟領域基本的政策組合從去年四季度至今的“寬財政+寬信用”又轉變成了“寬財政+緊信用”。

這個組合市場并不陌生，去年四季度之前的基本框架就是如此。也因為此，很多市場人士擔心這一轉變會帶來很多“老問題”，比如如果未來新增信貸供給不再像一季度那樣充裕，會不會重現此前兩年金融資源主要被國企分流而導致民企缺水的局面？還有，由于財政政策和貨幣政策的顯效周期不同，會不會出現民企在享受短短兩個季度的政策優惠支持之后，未來源頭活水就此卡殼的局面？更有甚者，由于預期短端利率趨于上行，年初至今已經累積不少漲幅的A股市場會不會就此迎來一定幅度的調整？

值得慶幸的是，去年以來的政策組合里，這些問題已經有了不少專門的“補丁”。比如，在對民營企業的金融資源支持上，央行貨幣政策委員會一季度例會就再次強調，要按照深化金融供給側結構性改革的要求，以金融體系結構調整優化為重點，優化融資結構和信貸結構，努力做到金融對民營企業的支持與民營企業對經濟社會發展的貢獻相適應。銀行一線近期反饋回來的信息也顯示，針對小微和民營企業的具體投放計劃已經陸續落實，這將成為很多銀行今年必須完成的“硬指標”。在短端市場利率方面，我們也看到，盡管部分品種的確有所上行，但整個資金面仍然趨于寬松，距離真正的緊平衡還有相當寬裕的操作空間。

市場關注的另一個焦點，則是考慮到當前內外局勢向好的因素更多，未來我們這套“寬財政緊信用”的組合會否長期化。事實上，當前學界和市場上有很多的討論，正在將這一政策組合與當前大熱的現代貨幣理論(MMT)的政策主張聯系起來，并有意識地進行比較。有趣的是，從政策主張上來看二者都強調限制金融領域的無序擴展，以限制其對整個社會穩定帶來的挑戰。二者也都主張要強化財政政策的“凈支出”效應，以期通過政府赤字給企業部門創造更大的盈余，并在這個過程中緩慢降低企業部門的杠桿率。從經濟史長周期的視角看，現代貨幣理論確實顛覆了不少我們所熟知的金融市場理論基礎。未來的市場走向會按照其主張的模式走嗎？我們還需要拭目以待。

文章來源：證券時報 作者：羅克關