市值單日蒸發1300億美元，英偉達是“AI時代的思科”嗎？華爾街三大維度拆解基本面

每經記者 文巧    每經編輯 蘭素英    

3月8日，在AI浪潮中獨占鰲頭的英偉達股價“崩了”，結束了此前連續6個交易日的上漲。截至美股當天收盤，英偉達收跌5.55%，創下2023年5月31日以來的最大跌幅，單日市值縮水約1300億美元，堪稱美股歷史上最大的單日市值蒸發紀錄之一。3月11日，截至發稿，英偉達盤前延續跌勢，跌幅為1.07%。

“木頭姐”、方舟投資首席執行官Cathie Wood將這一事件稱為英偉達的“思科時刻”，暗示著歷史可能正在重演。

回顧2000年代初期，思科擁有類似英偉達的超級明星地位，該公司股價在十年間飆升了1000多倍，但當互聯網泡沫破滅后，思科股價又在隨后幾年間大跌超過90%。Wood認為，英偉達將是下一個思科。2023年，英偉達累計漲幅近240%，是AI潮流中的最大贏家之一。在Wood看來，眼下的英偉達正面臨著增長放緩的風險。

盡管“思科時刻”的說法引起了市場的擔憂，但華爾街的許多分析師持有不同的看法。

摩根士丹利在最新報告中強調當前AI基礎設施投資熱潮僅僅處于初期階段，尚未達到互聯網1999年的泡沫水平。并且，從估值角度來看，英偉達可能尚未見頂。外媒也有分析認為，從自由現金流來看，英偉達亦并不符合泡沫情景。

英偉達和思科有多相似？

在有些方面，英偉達的崛起確實會讓人想起2000年代初的思科。

在1990年代到2000年代期間，思科幾乎是網絡基礎設施的代名詞，在互聯網的發展中居于中心地位，誰也離不開它的交換機和路由器。而今天的英偉達也是在通過其GPU推動AI革命。

1990年上市后，思科股價在十年間飆升了1000多倍，并于2000年3月27日達到80美元的高點。在互聯網泡沫的高峰期，思科是標普500指數中最有價值的成分股，市值近5600億美元。然而當互聯網泡沫破滅后，幾年間思科股價一瀉千里，跌幅超過90%，此后便一直未能回到巔峰時期。過去十年，其股票每年回報率為11%，與晨星美國市場指數（含股息10.9%）一致，但低于納斯達克綜合指數（含股息14.6%）。截至發稿，思科公司的市值為2004億美元。

英偉達與思科的股價對比（圖片來源：YCharts）

自2015年2月以來的9年里，英偉達股價上漲了117倍，自2018年10月以來上漲了23倍。在過去的一年中，由于ChatGPT助推的AI浪潮，英偉達憑借GPU成為這個時代最大的“賣鏟人”，股價飆升了近兩倍。當地時間3月7日美股收盤，英偉達股價創歷史新高，市值超2.3萬億美元，逼近蘋果。截至發稿，該公司市值為2.19萬億美元。

從收入來看，思科和英偉達也有著相同的軌跡。據外媒，2017~2022年間，英偉達的總收入從70億美元增至270億美元。受益于該公司的數據中心業務，2024財年第四季度（截至2024年1月28日）英偉達的營收為221億美元。在2000年代初期，思科擁有類似英偉達的超級明星地位，收入和利潤增長也異常迅速。

英偉達和思科的營收對比（圖片來源：晨星）

英偉達股價崩跌之際，方舟投資首席執行官Cathie Wood認為，英偉達將是下一個思科。在增長放緩、支出減少和競爭加劇的情況下，英偉達的光芒正在消退。

在Wood看來，英偉達面臨著增長放緩的風險。一方面，芯片交貨時間已從長達11個月縮短至3個月，表明供應正在趕上需求。隨著更多公司開始設計AI芯片，英偉達將面臨更加激烈的同行競爭。

另一方面，此前由于AI芯片緊缺，特斯拉、甲骨文等眾多公司瘋狂搶購英偉達的芯片，但瘋狂的搶購可能意味著客戶最終買到的芯片數量是他們所需數量的兩倍或三倍，接下來很可能清理庫存并削減訂單，這將對英偉達芯片的需求造成打壓。

Apollo Global Management首席經濟學家Torsten Sløk則認為，比起思科所在的時期，今天的風險可能會更高，AI泡沫的崩潰可能會更加嚴重和明顯。

華爾街三大維度解析：英偉達不是思科 

盡管華爾街充斥著“英偉達可能是下一個思科”的聲音，但也有許多分析師發表了不同的觀點。

摩根士丹利Shawn Kim分析師團隊發布的最新報告對比了互聯網泡沫與當前的AI熱潮，強調當前AI基礎設施投資熱潮僅僅處于初期階段，尚未達到1999年的互聯網泡沫水平。無論是從兩者所處的科技環境、自身實力和估值上看，英偉達都不是當年的思科。

報告認為，首先，GPU投資才剛剛起步，每100美元的云資本支出將轉化為30~40美元的AI收入，這意味著在GPU上的投資還將成倍增加。

其次，從估值角度來看，英偉達股價也很可能未見頂。大摩在報告中寫道，回顧2000年網絡泡沫期間的代表性公司思科，其當時的收入增長率達到了59%，而其前瞻市盈率高達138倍。相比之下，如今的英偉達市盈率僅為30倍，但其收入增長率卻達到了90%。

思科和英偉達市盈率對比（圖片來源：TheStreet）

除此之外，外媒TheStreet分析認為，盡管英偉達的估值并不便宜，但它并不完全符合泡沫情景。盡管由于外部因素、宏觀經濟和資金流動而可能存在短期例外，但一家公司的價值取決于其未來現金流量所能產生的價值。也就是說，如果該公司提高了其現金生成能力并預計將保持增長，那么預計其股價隨之上漲是正常的。

此外，從英偉達的自由現金流來看，是呈指數級增長的。TheStreet認為，繼續預期可持續增長是合理的，并且盡管競爭激烈，但英偉達擁有顯著的技術優勢。

英偉達自由現金流（圖片來源：TheStreet）

據晨星的一篇分析，判斷市場是否存在泡沫需要考慮市場狀況和基本面。一方面，如果世界經濟放緩幅度不超過預期，且美國通脹軟著陸，估值可能會保持在高位；但如果通脹沒有接近美聯儲的目標范圍，長期較高的利率可能會使高價股票貶值。

另一方面，從競爭實力看，到目前為止，英偉達在AI芯片領域幾乎享有壟斷地位，這意味著高需求和穩固的定價能力。分析認為，英偉達擁有一條寬闊的護城河，這要歸功于其圍繞GPU的無形資產，以及圍繞其專有軟件的建設，例如用于AI工具的Cuda平臺等。

Interactive Brokers首席市場策略師、前華爾街股票交易員Steve Sosnick此前也表示，投資者應該記住他們的商業模式有幾個關鍵差異。其中一個是思科自己設計和制造產品，而英偉達則將制造過程外包。同時，思科的產品設計也不那么復雜，競爭對手能夠生產相應的競爭產品，并因此迅速削弱思科作為市場領導者的競爭力。英偉達在其專業芯片方面仍有優勢，但其他競爭對手正在迅速逼近。

不過，關于基本面的擔憂也同時存在。外媒Quartz認為，正如Wood所提到的，英偉達的高需求是否能夠一如既往是主要的隱憂。目前，英偉達的購買基礎集中在大型科技公司，隨著AMD和英特爾等競爭對手加緊追趕步伐，當微軟將支出轉向其他芯片制造商，或者專注于制造自己的AI芯片，那么它就不再需要英偉達了。

TheStreet還提及英偉達股票可能缺乏安全邊際，尤其是對于以價值為導向的投資者而言。英偉達的估值水平幾乎沒有犯錯的余地，該公司必須繼續超越預期并保持其市場領先地位，以證明其當前價格的合理性。

免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。

封面圖片來源：每日經濟新聞 資料圖