QE3推出效果或大打折扣 不應期待過高

與市場普遍預期一致，美聯儲宣布啟動第三輪量化寬松(QE3)。分析人士認為，考慮到當前經濟環境及市場環境與前兩輪量化寬松推出時大相徑庭，新一輪量化寬松操作對實體經濟刺激效力可能大打折扣，全球資本市場不應對QE3給予過高期待。 貨幣政策對實體經濟的傳導主要通過四條途徑，分別是財富效應、利率渠道、匯率渠道和信貸渠道。此前兩輪量化寬松政策對實體經濟影響首先是通過財富效應。從2008年11月美聯儲宣布首輪資產購買計劃開始到2010年3月結束，標普500指數上漲31%；在2010年11月底至2011年6月QE2實施期間，標普500指數累計漲幅為11.5%。股市回升帶動居民財富增加，刺激一般消費品和耐用消費品需求，從而促進實體經濟復蘇。在2008年第四季度出現環比8.9%的負增長后，美國經濟在2009年中期觸底反彈，到2010年一季度環比增速達2.3%。QE2實施期間，美國經濟增速在2010年四季度一度突破3%。 而與前兩輪量化寬松時不同的是，近期美國非貨幣資產價格已大幅上漲。今年以來標普500指數累計上漲14%，道瓊斯指數上漲9%，二者均已回升至國際金融危機前水平，納斯達克指數累計上漲19%，近期更創下12年新高。同時,美國房地產市場基本筑底，房價呈趨穩回升態勢。相比于前兩次QE，眼下激勵消費者增加支出的資產升值空間已不太多，通過QE3帶來的財富效應促進實體經濟增長的作用將較有限。 在財富效應影響遞減條件下，QE3能否通過利率和匯率渠道來達到刺激經濟的目的呢？ 利率渠道通常是通過降低資金成本來提高資金需求，促進企業債市場復蘇和私人投資；匯率渠道則是通過降低美元匯率提高外部需求，從而降低美國貿易赤字。目前來看，無論是美元利率還是匯率水平下行空間均非常有限。利率方面，目前美國十年期國債收益率已降至1.73%的歷史低位，今年7月還曾一度創下1.38%的歷史最低水平；自去年三季度以來，美國住房抵押貸款利率也屢創新低，目前30年期固定抵押貸款利率位于3.55%的歷史最低水平。匯率方面，前兩輪QE期間美元指數明顯走弱，對美國出口驅動作用明顯，貿易赤字顯著改善。但眼下歐洲經濟疲軟，新興市場經濟增速下滑，全球經濟不確定性增強，市場避險情緒高漲，相比之下美國經濟仍在保持溫和復蘇，因此美元進一步下行空間不大，對通過美元走軟來帶動出口增長預期也不應太高。 最后是信貸渠道。國際金融危機爆發后，美國銀行業“惜貸”現象曾十分嚴重，按揭貸款糾紛不斷以及信貸標準收緊打壓美國企業信貸需求。但這種情況在QE2結束后開始有所緩解，2011年銀行放貸意愿明顯回升，消費信貸需求隨之增加。美聯儲日前公布的最新調查結果顯示，美國銀行業在今年二季度繼續放寬大多數貸款類別借貸標準，同期諸多類型貸款需求都有所上升，M2增速已顯著回升。因此，在美國市場貨幣供給內生性較強背景下，若寄希望QE3給信貸投放較強提振，也不太現實。 此外就美聯儲提振就業的目標而言，量化寬松實際作用并不明顯。在前兩輪總計2.3萬億美元的債券購買措施后，美國失業率從2008年11月的6.8%上升至目前的8.1%。盡管較2009年10月達到的10%的峰值有所回落，但當前水平較美聯儲目標水平仍高出2.1個百分點。 事實上在促進就業方面，財政政策影響力將更大。不過，考慮到財政政策眼下基本處于真空狀態，美聯儲只能獨挑大梁。但美國勞動力市場結構性失業問題嚴重，單憑美聯儲貨幣政策的一己之力遠無法達成目標。 與前兩次量化寬松啟動時的外圍環境不同的是，眼下新興市場經濟增速下滑，歐洲債務危機持續發酵，美元資產對投資者的吸引力更大，選擇此時祭出QE3，大部分流動性將選擇留在美國國內，從而推升通脹。就此而言，美聯儲推出QE3所帶來的風險可能大于回報。