靠山寨保時捷出名的眾泰汽車 背后實際控制人弄了一個資本局

3月27日，浙江金華，眾泰T700在此悄然下線。這款定位于中國品牌首款豪華中大型SUV的車型，在下線之前就廣受媒體關注，因為它像此前的眾泰版“保時捷Macan”一樣，外形和內飾像極了捷豹F-PACE。

不過，在資本市場，眾泰被關注的焦點不是它的車，而是它一夜暴漲的身價。3月1日，中國證監會發布公告稱，金馬股份（000980.SZ）增發收購眾泰一事獲有條件通過。金馬股份將斥資116億元收購眾泰汽車，并另募集最多20億元繼續加大對新能源車型的研發投入。

作為眾泰汽車實際控制人——鐵牛集團有限公司（以下簡稱“鐵牛集團”）控股股東應建仁，與同樣發跡于浙江的吉利汽車董事長李書福極具對比性。后者所策劃的吉利收購沃爾沃案同樣引發關注，但是這起無論是品牌、技術儲備亦或是資產規模都遠超眾泰不止一個梯隊的收購案也不過耗費18億美元。那么，作為縱橫資本市場多年老手的應建仁，這次失策了么？

背后的真相可能恰恰相反。鐵牛集團從控股眾泰汽車到通過旗下上市公司金馬股份重組并收購眾泰汽車100%股權，實現了一出“左手倒右手”的資本大戲，在這場“自家人”的交易挪騰之間，眾泰汽車輕松實現身價暴漲。

這幾乎和鐵牛集團對其旗下另一 家 上 市 公 司——銅 峰 電 子（600237）的運作如出一轍。此前，鐵牛集團對銅峰電子通過資產重組借殼上市，表面上搖旗吶喊“讓旗下房地產和電子元器件板塊轉型升級”，實際上應建仁、徐美兒夫婦進一步鞏固了自身對上市公司的控制權。

由此可見，鐵牛集團在2003年和2007年先后控股的金馬股份和銅峰電子選擇在2015年9月29日同一天停牌并不是巧合。“鐵牛集團一直在謀求轉型，應建仁正在運作五件大事，其中綁牢實業和資本市場的聯系便是最重要的一項內容。”一位接近應建仁的消息人士告訴經濟觀察報記者。

從目前來看，鐵牛集團在資本市場頻頻布局至少實現了“一箭四雕”：一，為資產流動性較差的實業實現證券化并提升市值，要知道這兩家停牌時市值均不到40億元的公司目前市值均超百億元；二，為鐵牛集團在現實中的高額融資成本之外尋找新的資金通道；三，通過并購重組，鐵牛集團打通了旗下子業務的資產鏈條并放大了協同效應；最后也是最為關鍵的一點，在民營企業管理復雜的背景之下，應建仁夫婦進一步加強了對旗下公司的控制權。

一切看起來如此完美，但現實也并非一帆風順。目前，中國資本市場環境和監管政策正在發生變化。今年9月中國證監會發布了修訂版《上市公司重大資產重組管理辦法》，其中細化了觸發借殼上市的多項指標，這意味著資本市場的管理政策進一步收緊。金馬股份雖然依據新政策調整重組方案規避了借殼上市路徑，但也僅僅是收到有條件通過。

對此，金馬股份在接受記者問詢時如此回復：“正式的批復文件我們也在等待，若收到我們會及時公告，后續的重組若有進展我們也會第一時間進行公告。”

作為《上市公司重大資產重組管理辦法》公布后的第一批案例，金馬股份對眾泰汽車的收購對汽車制造行業和資本市場的影響也許會在數年之后才能看清。但是對鐵牛集團來說，通過資本概念和財務包裝制造出的一個具有漂亮報表的公司將如何在現實中生存？秘密豪賭之后，市值百億的泡沫會不會被戳破？

或許對應建仁來說，為旗下公司業務找到真正可具開拓性的落地路徑才是重中之重，且越快越好。

急盼上市

有別于其他汽車企業的銷售體系，眾泰汽車除了正常的經銷商體系之外，還有一個直營體系。這些直營店由浙江永康的浙商（多為應建仁的親朋）投資，是應建仁在2010年批準成立的。由此可見，眾泰汽車實際上是一家具有濃厚家族式管理烙印的公司。

不管是眾泰汽車前任董事長吳建中還是現任董事長金浙勇，都與該公司背后的操盤手應建仁是親戚關系。幾乎所有的高級管理人才來到眾泰汽車后都會水土不服、鎩羽而歸。不同于同鄉李書福創建的吉利汽車走國際化路線，應建仁對眾泰的規劃和管理具有濃厚的浙江地方企業特點。

但家族式管理的眾泰為什么會打破頭也要鉆進資本市場？目前，傳統制造業普遍面臨利潤下滑、產能過剩等問題，債務違約風險也在陡然上升。這直接造成民營企業難以獲取信貸資金從而缺乏足夠的現金流。尤其在被稱為“民營經濟”風向標的江浙地區，這一趨勢更加明顯。

在這樣的背景下，精明的浙江人偏愛資本運作并趨向于讓名下實業證券化以規避風險。對于涉足地產、汽車等諸多實業領域的應建仁來說，盡可能多的與資本市場產生聯系，這一特點在其幾年前的運作中就已初見端倪。

早在2013年5月，鐵牛集團就以融資人的身份發起了一份“方正東亞·鐵牛集團流動資金貸款集合資金信托計劃”，計劃融資規模8億元用于補充流動資金，其給出的誘人回報在10%-11%/年。

這種通過抵押擔保獲取資金的方式在民間資本異?；钴S的浙江并不少見。鐵牛集團在2016年公開發行公司債券募集說明書摘要中顯示，“近三年，公司預收款項呈下降趨勢；而應付票據、長期借款、應付債券和長期應付款波動較為劇烈”。

而本報記者在一份“中興財光華會計師事務所出具的關于鐵牛集團2014年審計報告”中發現，鐵牛集團2013年度營收為約59.03億元，凈利潤為2.63億元；2014年營收為約84.30億元，凈利潤為2.64億元。不管是營收狀況還是盈利能力，對擁有房地產和汽車兩大業務的鐵牛集團來說都算不上出眾。

毫無疑問，對于處在傳統制造業轉型期而又渴望現金流的鐵牛集團而言，在資本市場打開新的融資渠道已十分迫切，這也被提升到鐵牛集團公司的整體戰略中。

而眾泰汽車的上市意愿更加強烈。從2007年起，眾泰汽車便做起了資本夢。彼時眾泰汽車董事長吳建中不止一次強調，眾泰汽車一定要在資本方面向前邁進，最快于2011年實現IPO，并計劃募集資金數十億元。

不過，資本市場似乎對眾泰汽車的興趣不大。雖然眾泰推出的高仿產品在中國的四五線市場有所斬獲，但其上市事宜卻一直進展緩慢。

而近幾年，眾泰汽車難以控制的高負債率使其對上市之事更加迫切。公開數據顯示，在2014年和2015年，眾泰汽車負債率分別高達為 94.5%和82.5%，而國內汽車公司的平均負債率在70%左右，這意味著眾泰汽車的資金鏈比較緊張。但眾泰汽車新工廠的擴建不斷需要大筆資金。尋求資本市場關注，幾乎成為其擺脫當下資金困境的唯一救命稻草。

突擊騰挪

不管是銅峰電子通過資產重組實現借殼上市，還是金馬股份收購眾泰汽車，其背后的真正操盤手應建仁，財技可謂了得。而伴隨這兩起收購案中因政策環境變化而發生的中止收購、調整重組、有條件獲得通過以及一直難以逃避的關聯交易，使應建仁和鐵牛集團一直在邊緣游走。

2016年1月13日，銅峰電子公布重組預案，擬作價45.3億元收購間接控股股東鐵牛集團等持有的卓誠兆業100%股權。這一系列資產重組完成后，卓誠兆業成為銅峰電子全資子公司，鐵牛集團從此前上市公司的間接控股股東轉為直接控股股東。

應建仁將旗下控制的地產資產卓誠兆業裝入上市公司銅峰電子，而對于旗下最重要的汽車資產——眾泰汽車則選擇置入金馬股份，“套路”幾乎如出一轍。

2016年3月27日，金馬股份發布公告稱，擬通過發行股份和現金支付方式，收購金浙勇、鐵牛集團等23名股東合計持有的永康眾泰汽車有限公司100%股權，交易對價116億元。而令人印象深刻的是，以2015年9月停牌之日當日收盤價6.2元、總股本5.28億元計算，金馬股份市值也僅為32.74億元。半年之間，金馬股份市值已是當初的近3倍。

顯然，與銅峰電子重組案一樣，應建仁對眾泰汽車資產注入金馬股份一事也醞釀許久。根據公告和公開信息顯示，眾泰汽車于2015年11月由自然人金浙勇設立，在當年的12月，鐵牛集團就對公司進行了增資，出資200萬元獲得公司1.96%的股權，成為眾泰汽車的第二大股東。此后眾泰汽車又進行了再一次的增資和股權轉讓，至2016年3月28日金馬股份初次發布交易草案時，金浙勇持有眾泰汽車44.69%的股權，長城長富持有18.18%的股權，鐵牛集團僅持有4.91%股權。

但是應建仁沒有料到的是，去年證監會突然收緊上市公司的并購重組。2016年6月17日，證監會出臺了被稱為“史上最嚴”的規定，細化了關于上市公司“控制權變更”的認定標準、取消重組上市的配套融資、延長新入股東股份鎖定期、嚴管中介機構等多個內容。金馬股份收購眾泰汽車一案成為第一批“中槍者”。“在金馬股份2016年3月28日發布的首個方案中，持有眾泰汽車44.69%股權的金浙勇雖然為應建仁姐姐的兒子，二者存在親屬關系，但并不屬于直屬親屬關系。這樣的做法也是在重組新規出臺之前較為常見的避免構成借殼的思路。但重組新規之后，上述操作顯然不行了。”汽車行業分析師趙曉對記者說。

為此，金馬股份在2016年9月19日撤回了申請材料并選擇暫時中止收購眾泰汽車的草案。2016年10月11日金馬股份再次拋出一份新版重組草案，顯然應建仁為了過審短時間做了突擊功課。

在中止收購和重新發布重組草案這一個月的時間內，鐵牛集團以60.23億元的現金對價協議收購金浙勇持有的眾泰汽車44.6930%股權和長城長富持有的眾泰汽車7.2273%股權。這樣一來持有眾泰汽車56.83%股權的鐵牛集團成為眾泰汽車的控股股東，成功規避了借殼風險。

對此，趙曉告訴記者：“按照重組新規規定，只要在此次交易過后上市公司實際控制權不發生變化，交易就不會構成借殼上市。事實上，應建仁、徐美兒夫婦此前是通過鐵牛集團間接控制上市公司43.93%的股份，上市公司實際控制人的確沒有發生變化。但是高明的地方在于，通過這次的股權騰挪，鐵牛集團實現了對其他二十幾家股東股權的回收和整合。此次交易方案修改調整的推進速度和效率極高，可被視作一個經典案例。”

未至終盤

今年3月1日，金馬股份并購眾泰汽車終于獲得有條件通過，這起一波三折的并購案距離2016年3月停盤籌劃并購開始已經過去一年時間。可以說，金馬股份過會不僅為其他企業在避免構成借殼上市上提供了新思路，也彰顯了鐵牛集團高超的資本運作能力。那么，應建仁是否至此可以“高枕無憂”？

和鐵牛集團完成承諾銅峰電子一案時所給出的在交易完成當年以及其后的連續兩個會計年度進行業績補償并承諾凈利潤的方法相同，金馬股份并購眾泰汽車也承諾了業績對賭。

根據金馬股份提供的資料顯示，鐵牛集團受讓眾泰汽車股權的資金中，僅有10億元為自有資金，另有50億元來自于浙商金匯信托取得的信托貸款。鐵牛集團作為補償義務人承諾，眾泰汽車在 2016年、2017年、2018年、2019年經審計的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤將分別不低于人民幣121，000萬元、141，000萬元、161，000萬元、161，000萬元。

鐵牛集團之所以敢做出上述承諾，源于看好眾泰新能源汽車的未來發展。據相關機構出具的數據顯示，2014年和2015年，眾泰分別實現營收 66.2億元和137.45億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1.81億元和9.09億元，其中2014年和2015年眾泰來自財政補貼部分分別為4.43億元和11.41億元，也就是說，如果扣除新能源汽車財政補貼，眾泰最近兩年都處于虧損狀態。

那么，新能源汽車補貼下調后，眾泰現有能力能否實現上述對賭？對此，證監會也在3月5日要求金馬股份就新能源汽車補貼政策的調整對標的資產后續盈利能力的影響進行補充披露。

對此金馬股份表示，新能源車企隨著財政補貼退坡相應調低銷售價格（含政府補貼），消費者不會因為支付價款大幅變動而減少對新能源汽車的需求。但這一說法似乎仍無法為眾泰汽車新能源業務的盈利能力提供足夠說服力。

記者查詢到的最新銷量數據顯示，2016年眾泰新能源汽車銷量為3萬輛，僅為其總銷量的10%，新能源業務遠沒有成為眾泰的半壁江山。“目前，如果扣除財政補貼，眾泰汽車的凈利潤實際上是虧損的，這樣的財務狀態下能否實現鐵牛集團對其凈利潤的要求仍然未知。目前，證監會是否接受此前金馬股份的回復也還沒有定論，這場收購案還遠沒有結束。”一位不愿意具名的分析人士稱。