每經熱評｜阿波羅實控人賠投資者318萬 新三板首例判罰具有多重意義

每經特約評論員 熊錦秋

8月5日，上海金融法院對投資者訴被告阿波羅（OC832568，股價4.00元，市值5.67億元）及其實控人邵某操縱證券交易市場責任糾紛一案作出一審判決并公開宣判，判令邵某承擔賠償責任318萬元。這是全國首例新三板市場操縱證券交易市場責任糾紛案。

此前行政處罰決定書顯示，自2015年8月7日至2015年9月30日停牌，三板做市指數從1515.40點下跌到1322.15點，跌幅為12.75%，而同期阿波羅股價從20.26元上升到30.79元，漲幅為51.97%，明顯偏離三板做市指數。證監會認定邵某等行為構成市場操縱，并處以罰款。

本案原告于2015年9月17日參加了阿波羅組織召開的定增投融資對接會，2015年11月原告與阿波羅簽訂《股票發行認購協議》，以每股20元購入股份150萬股，共計投資3000萬元。

2016年1月，因阿波羅此前謀劃的重大重組事項終止，股票復牌后即大跌，至2016年3月股價跌至17.82元，該年3月25日再度停牌。2017年11月20日，阿波羅發布公告稱，公司實控人邵某等因涉嫌證券市場操縱，遭證監會立案調查；2018年11月14日，阿波羅復牌首日股價跌至2.4元；2020年9月17日公司發布證監會對邵某的《行政處罰決定書》，阿波羅股價為5元。

上海金融法院經審理認為，原告通過其定增投資與操縱行為高度關聯等具體事實證明，邵某拉升股價的行為影響了原告參與投資的定價，法院據此認定因果關系成立。

由于新三板流動性欠缺，定增對象曾多有損失，投資損失應當如何認定也是本案一大難點。為此法院兩次委托專業機構對損失進行核定，對股權價值進行追溯評估。評估機構通過與同行業同類A股企業進行對比等方法，最終還原阿波羅合理的股權價值為17.88元/股。對此法院予以采納，該價格與每股20元的投資價格的差值，即為投資損失。也就是說，新三板流動性匱乏導致價格發現功能還不健全，由此新三板轉讓價格，并未被司法機關認可為股票內在價值。

本案具有多方面鏡鑒意義。新老《證券法》均規定了市場操縱者的民事賠償責任，本案是新三板的市場操縱案，且原告還是特定投資者（定增對象），具有各種特殊性，但是法院同樣作出審理判決，切實維護當事人合法利益。司法機關的主動作為，是讓法律從紙面落到實際、充分彰顯法律威嚴的重要保證。

本案法院判令被告邵某承擔賠償責任，阿波羅因并非操縱市場行為人而不承擔共同侵權責任。這個也具有較強的推廣意義。目前虛假陳述被視為主要是發行人的行為，實控人等承擔連帶責任。但事在人為，本來發行人、上市公司只是名義上的信披義務人，虛假陳述真正責任主體應是實控人、董監高等；本案中法院直接明確由市場操縱行為人承擔全部賠償，并未將上市公司牽扯進來，這樣的判決符合法理邏輯，值得推廣。

投資者索賠需證明自己損失與市場操縱之間存在因果關系，由于本案原告并非“不特定投資者”(公眾投資者)，不能坐享因果關系推定，需自己為此舉證。但原告只要說明拉高了的股價直接影響其參與定增價格，同樣可得到法院采信，由此證明因果關系。

應該說，目前市場操縱案件中民事賠償損失的認定，似乎還并不十分規范。筆者建議，對市場操縱案的民事賠償也應該盡快出臺司法解釋，要從理論、實操性等方面解決諸多根本性問題，進一步提高市場操縱民事賠償審判的規范性、損失認定的公信力。