周末重點速遞 | 如何理解“力度最大”的化債行動？牛市第二階段，堅定政策信心，降低斜率預期!

每經記者 楊建    每經編輯 彭水萍

（一）重磅消息

11月9日，證監會首席風險官、發行司司長嚴伯進表示，統籌推動投資端融資端改革，創造條件吸引更多的中長期資金進入資本市場，中介機構要履行好“看門人”職責，不斷提升專業投研能力。 

（二）券商最新研判

開源證券：牛市第二階段，堅定政策信心，降低斜率預期

1、2024年起，我國將連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元。再加上這次批準的6萬億元債務限額，直接增加地方化債資源10萬億元。同時2029年及以后到期的棚戶區改造隱性債務2萬億元，仍按照原合同償還。將這三個數字直接相加，化債方面總共有12萬億元。財政部部長表示，“化債工作思路從過去的應急處置向現在的主動化解轉變”，此次會議的規模非常大，我們認為符合中性偏積極的預期，我們再次重申目前處于牛市第二階段。 

2、對于當下處于“牛市第二階段”的市場，我們需要“堅定政策信心，降低斜率預期”，政策的優先層級是先解決存量問題，再突破增量上限。我們看到本輪財政政策當中，最優先的政策是債務和地產政策，其次才是追求增量的穩增長。政策總量足，但釋放的思路是有節制、有節奏地釋放。近期各部委發布會頻繁召開，我們發現整個政策思路就是“加力且平滑”：既不希望一次性讓市場過于激進，但同時又通過頻繁發布會強調“增量政策”，充分與市場交換預期。

3、在“堅定政策信心”的同時，我們需要“降低斜率預期”，后續政策的釋放是有節奏的，大超預期的政策集合一次性出現的概率很低。另外對于政策的預期方面，有些政策可以量化，有些政策則難以量化，建議投資者不要“看政策只看數字”，這樣對于政策的理解容易出現誤讀。后續的財政政策發力和以前可能會有什么不同？“見效快”的政策非常重要，因此本次穩增長政策中消費類政策的力度相較于過去或是邊際增加最大的。

4、慢牛進入第二階段，長路漫漫亦燦燦。在海外新一輪經濟周期和政治周期中，需要堅定“以我為主”。行業配置結合牛市思維和政策方向，短期科技風格&高彈性成長方向，關注半導體、信創。成交量提升下的牛市排頭兵，券商、保險。風險偏好得到改善的品種，地產鏈、新能源、醫藥；中長期受益于促進消費政策的后周期消費品種，以及貴金屬品種：家電、輕工、汽車、食品飲料、美容護理、貴金屬。

粵開證券：如何理解“力度最大”的化債行動？

1、11月8日國家增加地方政府債務限額6萬億元，用于置換存量隱性債務，為地方政府騰出空間更好發展經濟、保障民生。財政部部長介紹，從2024年開始，我國將連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元。再加上最新獲批的6萬億元債務限額，直接增加地方化債資源10萬億元。同時明確，2029年及以后到期的棚戶區改造隱性債務2萬億元，仍按原合同償還。 

2、地方需要消化的隱性債務總額從14.3萬億元大幅下降至2.3萬億元，化債壓力顯著減輕。一言以蔽之，10萬億的直接資金加上2萬億債務自然到期，五年內將化解12萬億隱性債務。債務置換的意義既要看到近年來“力度最大”的規模效應，更要看到財政化債思路的重大優化以及對地方政府行為的激勵效應。

3、第一，此次直接資金規模高達10萬億，化解債務12萬億，為歷次最大，體現出中央推動防范化解風險、規范債務管理、推動經濟增長的決心，有利于提振信心與預期。其二，這反映了化債思路的重大優化調整，從防風險為主轉向更好統籌穩增長與防風險，從“化債中發展”轉向“發展中化債”；其三，既降低了當期地方政府化債和利息支出的財政壓力，地方政府能騰出更多的財政資金和精力發展經濟，更好落實減稅降費，對地方政府行為的激勵效應也要引起重視。 

4、在一攬子舉措下，中國地方政府主體從應急狀態回歸常態謀發展，地方政府發展經濟的能力和積極性得到恢復，而這恰是改革開放四十六年來中國經濟增長的重要秘訣。當然，化債化險不能寄希望于畢其功于一役，久久為功建立制度更為重要。下階段要加強監測地方化債資金規范使用，還要從穩定宏觀稅負、厘清政府與市場邊界進而確定政府規模、上收中央事權和支出責任、建立資本與債務預算、推動城投平臺轉型等方面從根本上防范債務風險問題。

（三）券商行業掘金

浙商證券：手機直連加速落地，衛星互聯網藍海開啟

1、手機直連衛星是衛星互聯網走向普及的關鍵，具備三大優勢：手機直連衛星力促“兩個融合”，傳統衛星互聯網中繼模式天然存在“移動性”短板，終端需通過地面設備作為中繼和衛星實現通信。手機直連衛星以用戶融合、終端融合為方向，使大眾消費類智能手機同時具備地面移動通信網絡、衛星網絡通信能力，是衛星互聯網普及的關鍵。

2、手機直連衛星具備“三大優勢”：使用場景極大拓展，既可在海運、航空等場景替代傳統中繼模式，也可以拓展至普遍服務、遠足登山、應急保障等新場景。市場規?？臻g廣闊，覆蓋全球56億移動業務用戶，未來10年內市場空間有望超660億美元。產業鏈成本共攤，復用地面移動通信成熟產業鏈，如成為智能手機標配功能，新增用戶覆蓋有望超10億/年。

3、手機直連衛星三種實現模式，NTN體制星地融合、演進路線清晰，有望成為未來主流。定制手機直連模式是現階段商用的主要路徑：通過共享衛星頻率、定制雙模手機實現手機直連衛星，跨運營商使用存在瓶頸、制約規模上量。存量手機直連模式規?；瘮U展面臨瓶頸：無須換機既可使用衛星互聯網功能，可快速服務現有用戶群體，但涉及空間段、地面基站改造，投入大、成本高。3GPPNTN技術體制有望成為未來主流技術體制：可充分利用和分享地面5G的產業鏈和規模經濟效益，演進路線清晰，可快速擴增衛星通信產業規模。 

4、我國發展手機直連衛星優勢顯著，多方合力有望再造千億級增量市場。制度優勢，國家隊引領、新勢力入局，共同支撐商業航天發展。特別是民營商業衛星企業已部署實施星座計劃33項，占總部署實施的66%；產業優勢，空間段自主可控、地面段全球領先?？臻g段具備衛星與火箭制造、發射的端到端能力，長征系列運載火箭累計發射次數超過數百次，各類在軌衛星數量近150顆。地面段，通信產業鏈全球領先，將極大降低通信設備、用戶終端成本；市場優勢，用戶規模、連接需求“雙重”驅動，預計2030年，我國手機直連衛星市場收入規模有望超千億元/年。 

5、投資建議：隨著國內衛星互聯網組網與手機直連商用加速，產業鏈核心標的有望持續受益。重點關注G60“千帆星座”組網帶動衛星制造與發射（空間段），手機直連帶動用戶終端設備（用戶段）及運營服務環節機會。空間段：上海瀚訊、鋮昌科技、臻鐳科技、國博電子、中國衛星、芯動聯科等。地面段：海格通信、航天環宇、震有科技等。用戶段：華力創通、盟升電子等。運營服務：中國衛通、中國電信、中國聯通、中國移動等。

山西證券：聚焦性能和成本，固態電池產業化提速

1、固態電池符合未來大容量二次電池發展方向，半固態電池已裝車，高端長續航車型、e-VTOL等方向對固態電池需求明確。固態電池理論上具備更高的能量密度、更好的熱穩定性、更長的循環壽命等優點，是未來大容量二次電池發展方向。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟，2024年1-6月，半固態電池裝車量達2.2GWh，已初具規模。應用方面，固態電池在高端長續航車型、e-VTOL等方向有明確應用場景。2024年5月，搭載光年固態電池的智己L6上市，10月，光年固態電池將量產；2024年4月，廣汽埃安發布全固態電池，預計在2026年量產上車；寧德時代也積極推動固態電池產業化，有望于2027年量產。 

2、固態電池可分為聚合物、氧化物、硫化物三種體系，我們測算固態電池2030年量產將降本29%，且低于當前液態電池。氧化物綜合性能好，體系制備難度適中，但電導率較低；硫化物是理論上最佳的固態電解質材料；聚合物固態電解質技術最成熟。正極材料方面，層狀氧化物結構當前使用最為廣泛，已代替穩定性差的尖晶石結構，富鋰錳正極材料是未來的理想選擇。負極材料方面，硅基材料具備超高理論容量、原料豐富，是目前各大廠商重點研究對象，鋰金屬負極材料有望成為全固態電池的負極材料。 

3、多龍頭公司開始布局，寧德時代、清陶能源、衛藍新能等布局領先。寧德時代多種技術路線并行研究，硫化物電解質已建立起10Ah級別的驗證平臺，目標2027年達到7-8分的研發水平。衛藍新能源規劃產能超過100GWh，2023年6月正式向蔚來交付360Wh/kg半固態產品。清陶第一代半固態電池為氧化物加聚合物的技術路徑，第二代固態電池為氧化物、鹵化物加聚合物的路徑，上汽集團與清陶能源聯合研發的光年固態電池將于今年10月實現量產上車。孚能科技第二代半固態電池已處于送樣階段，預計2025年投產。2024年8月28日，鵬輝能源發布第一代全固態電池，2026年量產。9月2日，南都電源表示，公司固態電池將于今年Q4完成項目驗收，同等能量密度下，成本比液態鋰電池增加10%-15%。

4、建議關注：電池廠商如鵬輝能源、南都電源、孚能科技等；技術進展領先的創業型公司如清陶能源、衛藍新能源等；核心材料固態電解質環節，如三祥新材、瑞泰新材等。新型正負極材料環節，如太藍新能源、輝能科技、當升科技、翔豐華、國軒高科、容百科技等。金屬鋰負極關注贛鋒鋰業、天齊鋰業。 

封面圖片來源：每日經濟新聞 劉國梅 攝