“盈利+回購”雙輪驅動 美股牛市綿延逾5年

每經編輯 每經記者 孫宇婷    

每經記者 孫宇婷

當前美股仍運行在持續5年多的超級牛市中，其間道指從6470點一路扶搖直上，截至2014年12月26日達到18000點，標普500指數從667點攀升至2092點，納斯達克從1266點漲至4814點。粗略算來，三大指數5年多來平均漲幅約220%，折算成每年也有約26%的漲幅，不可謂不驚人。

究竟是什么因素推動了這波延續5年之久的長牛呢？諸多業內人士在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，美股走牛的重要原因，在于美聯儲史無前例的量化寬松政策（QE）和低利率市場環境帶來上市公司基本面的回暖，并刺激企業回購巨量股票，改變了整個市場的供需關系。

低利率和QE雙管齊下

在這波慢牛行情出現前，美股首先經歷了一場驚心動魄的熊市。在次貸危機沖擊下，從2007年10月至2009年3月，不足兩年時間，標普500指數累計跌幅達到57%。

危機爆發后，時任美聯儲主席伯南克從2007年8月開始，連續10次降息，將聯邦基準利率由5.25%降至0~0.25%區間，然而這一接近零利率的水平依然未能使金融機構的流動性和銀行的惜貸情況得到改觀，迫于無奈，美聯儲于2008年11月祭出了非常規的貨幣政策工具——量化寬松政策（QE），2008年~2009年間，美聯儲購買了3000億美元長期國債、收購房利美與房地美發行的大量抵押貸款支持證券。

在這一階段，美聯儲開始直接干預市場，出資支持陷入困境的公司，充當了金融市場的中介，向市場釋放流動性。并在美國經濟可能出現衰退時，再度推行了隨后的幾輪量化寬松，其中還包括賣出短期債券，買入長期債券，推低長期借貸成本等操作。在此過程中，美聯儲始終將利率維持在接近于零的低水平。

伴隨大規模刺激計劃，美股自2009年迎來了5年又9個月的超級牛市。以標普500指數為例，其自2013年3月就收復了金融危機以來的全部失地，自2009年3月指數見底以來，標普500指數漲幅超過200%。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新向記者表示，這輪牛市的軌跡符合美國股市一貫的慢牛短熊規律，美國經濟是從2009年下半年開始復蘇的，而美國股市作為經濟晴雨表提前了半年啟動。

“美國是全球金融危機的發源地，但它有著完善的金融體系、較發達的產業結構以及高新技術產業的支撐，經濟自我復蘇能力比較強，這是其慢牛行情堅實的經濟基礎?！倍切逻M一步表示。

成本下降推高企業盈利

借助超寬松的貨幣政策，美聯儲為市場注入了大量流動性，并成功地壓低了市場的長期利率，從而降低了美國企業的借貸成本。

企業提高利潤無外乎通過兩種途徑，一是擴大銷售，一是降低成本。國泰君安研報指出，若比較標普500指數平均每股銷售額與每股收益（EPS）的變化，可以看出，金融危機前后每股銷售額的變化并不大，而經營杠桿，即EPS的變化率與每股銷售變化率的比值，從危機前的2.1倍上升到了3.8倍。可以據此推斷，美國企業利潤的上升是通過經營杠桿的上升有效對沖了去財務杠桿對企業運營的影響。也就是說，由于成本下降，在銷售增速不變時，通過經營杠桿上升，放大了企業利潤的增速。

實際上，正是成本的下降帶來了企業盈利的增長，并推動美國股市屢創新高。從2009年一季度開始，美國私人企業的稅后利潤就開始見底回升，到了2010年，企業稅后利潤就已經超過了金融危機前的水平，到了2012年更是不斷創出歷史新高。

國泰君安認為，美國企業成本的下降源于多方面。首先是原材料與能源成本的下降。其次，在2008年金融危機之后，美國企業的勞動力成本也出現了很大程度的下降。

不難看出，美國股市的走勢跟公司業績的提升基本是同步的，美國的慢牛迎合了上市公司基本面的回暖。

5年股票回購達2萬億美元

另一方面，在接近零的利率水平和持續QE的推動下，上市公司的股票回購能力也得到大幅提升，企業回購股票一直被視作美股走牛的主要動能，高盛稱其為“最大的股票需求來源”。

中國宏觀對沖研究院院長付鵬指出，“美聯儲大規模救市，使得美國上市公司的負債率下降，資金成本快速降低，由于債務融資成本低，上市公司一般會大量發債，所融資金在實體投資領域可能花不完，因此去回購股票，這導致市場供應量減少，而全球的資金規模又急速擴大，在這個過程中股票供需就出現了不平衡，這是美國股市大牛市的根源?！?/p>

可以看到，2009年初美股見底以來，上市公司回購股票的熱情持續升溫。到了2013年，美股月均股票回購達到560億美元，創下金融危機以來最高水平。2013年一年間，以蘋果、?？松梨诘葹榇淼臉似?00指數成分股公司，將近70%的自由現金流用于回購自身股票。從2009年一季度至2014年二季度，標普500成分股公司用于股票回購的資金達到2萬億美元，同期這些公司運營利潤為4.4萬億美元，換句話說，回購股票資金占到了盈利的45%。

德意志銀行近期公布的一項數據顯示，過去的一年中，全球沒有任何一個市場接近于美國的凈股票回購水平（股票回購和發行的差額），其凈股票回購占標普500市值比重約達2.25%，同期亞洲新興市場這一比例為-0.7%。